文丨吳大郎出品丨牛刀財經(jīng)（niudaocaijing）

就在財報發(fā)布前不久，《人世間》的大結(jié)局創(chuàng)下收視新高。

年初，閱文“雙喜臨門”。

業(yè)績上成功由虧轉(zhuǎn)盈，閱文集團(tuán)（00772.HK，簡稱閱文）2021年報告顯示，營收達(dá)86.68億元，同比增長1.67%；凈利潤18.43億元。

《人世間》也足夠給閱文添彩。作為閱文影視、騰訊影業(yè)和新麗傳媒共同出品的劇集，這套劇改編自茅獎原著，描繪了波瀾壯闊的中國式家庭變遷史，感人肺腑、口碑載道。

從去年至今，《人世間》、《贅婿》、《這個殺手不太冷靜》等多部作品成為刷屏爆款，可見閱文與新麗、騰訊的三角合作已經(jīng)初露鋒芒。

1、營收結(jié)構(gòu)大變，付費(fèi)用戶流失

網(wǎng)絡(luò)文學(xué)過去十余載，經(jīng)歷了野蠻生長、規(guī)范發(fā)展、版權(quán)發(fā)展等幾個階段，每個時期都會有公司從趨勢中受益，典型如閱文，從未缺席。

以營收和利潤指標(biāo)而言，閱文的行業(yè)規(guī)模、賺錢能力都無可挑剔。即便2020年收購新麗傳媒被后者拖累，但次年很快就將陰霾一掃而空。

查閱近5年年報數(shù)據(jù)，2017年至2021年，閱文實(shí)現(xiàn)收入40.95億、50.38億、83.48億、85.26億和86.68億元；凈利潤分別為5.63億、9.12億、11.12億、-45.00億以及18.43億元；毛利率也一直徘徊在50%上下。

從營收不難看見，閱文這三年逐漸告別了高速增長期，進(jìn)入賽道擴(kuò)容下半場。由此，閱文有意識地拓展除網(wǎng)文付費(fèi)閱讀外的事業(yè)版圖，如廣告、游戲分銷、出授版權(quán)、制作影視動漫等。

這就形成了閱文的兩大收入板塊——在線業(yè)務(wù)（閱讀、廣告、分銷）和版權(quán)運(yùn)營。其中，在線業(yè)務(wù)2021年收入達(dá)53億元，業(yè)務(wù)同增為9.6%，整體收入占比超過60%。

盡管閱文的基本盤由在線業(yè)務(wù)撐起，殊不知后者增長竟多是第三方分銷平臺（百度、搜狗）拉動的，而主營付費(fèi)閱讀卻在收縮。

2021年財報顯示，閱文自有平臺（起點(diǎn)中文網(wǎng)、瀟湘書院、QQ閱讀等）和騰訊自營渠道（QQ、微信讀書等）的付費(fèi)閱讀收入在報告期內(nèi)同降1.4%；作為對比，廣告收入則同增28%。

收入略降還不算什么，關(guān)鍵是付費(fèi)用戶的明顯流失。財報顯示，其2021全年平均月付費(fèi)用戶（MPU）是870萬人，同比減少14.7%。另外，起點(diǎn)、瀟湘等自有平臺的平均月活數(shù)（MAU）也從2019年下半年的1.23億人連降至2021上半年的1.14億人。

奇怪的是，騰訊產(chǎn)品自營渠道的MAU卻出現(xiàn)了增長，2021上半年同增19.1%，為1.18億。

為何閱文這兩種自營模式會有截然不同的結(jié)果？

只因其早年的一個決定：2020年閱文舊管理層被換掉之后，付費(fèi)閱讀的變現(xiàn)模式為內(nèi)容引流的免費(fèi)模式所替代，后者給了閱文從網(wǎng)文衍生品獲取利潤的絕佳思路。

免費(fèi)戰(zhàn)略下，網(wǎng)文不再作為一種標(biāo)價商品，實(shí)質(zhì)是在后續(xù)和廣告影視動漫等衍生品一起被“打包出售”，那么騰訊渠道這引流入口，顯得愈發(fā)重要了。

外部環(huán)境而言，米讀、書旗這些對手都在打免費(fèi)牌，閱文正好順手推舟——網(wǎng)文高速增長已過，起點(diǎn)、瀟湘的收費(fèi)模式難保持續(xù)成功。

自有平臺付費(fèi)用戶下降，免費(fèi)閱讀用戶增加，左右互搏之后，閱文2021年全年MAU則由2.3億增長至2.5億，達(dá)到歷史新高。

受益于總體用戶基數(shù)的提高，報告期內(nèi)閱文的第三方游戲分銷收入增長達(dá)到110.9%。

不過牛刀財經(jīng)認(rèn)為，在線閱讀確實(shí)存在較強(qiáng)需求，付費(fèi)內(nèi)容生態(tài)仍不應(yīng)邊緣化。

閱文也在財報中坦言，免費(fèi)閱讀導(dǎo)致了內(nèi)容成本的大幅增加。數(shù)據(jù)顯示，2021年閱文集團(tuán)平臺新增了70萬位作家。

也就是說，未來在線閱讀的新舊拉扯還會持續(xù)一段時間，這期間需得警惕指標(biāo)變動。

2、搶奪IP“肥肉”

付費(fèi)和免費(fèi)閱讀孰優(yōu)孰劣，尚不明朗，而閱文的IP大計，或?qū)肼窔⒊觥?/p>

2021年，在新管理層的指引下，閱文集團(tuán)圍繞“IP開發(fā)”提出了“共建IP生態(tài)業(yè)務(wù)矩陣”的“大閱文戰(zhàn)略”：在網(wǎng)絡(luò)文學(xué)的基石上升級迭代，將IP價值梳理為“IP可視化、IP商品化、IP跨代際流傳”的三個具體階段。

作為整個大閱文戰(zhàn)略的入口，IP可視化是指搭載多種媒體形式，覆蓋各類受眾群體，從而為網(wǎng)文產(chǎn)生增量價值。

IP商品化則是把屏幕上的故事“落地”，以各種消費(fèi)品、潮玩周邊與用戶建立實(shí)體溝通，大開銷路。

最終目標(biāo)就是IP跨代際流傳：閱文對于網(wǎng)文生態(tài)的孵化培育將是長期的，確保優(yōu)質(zhì)IP源源不斷地涌現(xiàn)。

閱文目前將IP可視化視為第一要務(wù)。

從文字轉(zhuǎn)換到圖像，扎實(shí)的制作能力是發(fā)掘新受眾的前提條件。閱文積極借助騰訊生態(tài)圈和新麗傳媒，實(shí)現(xiàn)了內(nèi)容挖掘、評估到產(chǎn)出的IP可視化全鏈路參與。

2021年以來，閱文的存在感稱得上行業(yè)頂流。《贅婿》《斗羅大陸》《雪中悍刀行》《你好，李煥英》等影視劇極度受捧，熱度加持下，《贅婿》授權(quán)給海外改編。

除了影視化，閱文針對年輕客群，打造了不少動漫佳作。如動畫《斗破蒼穹》系列，其播放量突破100億；《大奉打更人》等超過100部網(wǎng)文改編漫畫上線騰訊平臺。

應(yīng)該說，動漫是文學(xué)作品與影視之間的橋梁，它為閱文提供了低成本可視化的空間，提前探測影視受眾的喜好和雷區(qū)，動漫同時也是閱文與騰訊“泛娛樂”的重要聯(lián)結(jié)。

與此同時，閱文一直在努力開發(fā)游戲板塊的潛力，手游《慶余年》、《斗羅大陸：魂師對決》就是閱文向IP商品化的投石問路。

持續(xù)發(fā)酵的熱度一方面火速圈定新用戶，另一方面，也在不斷為閱文創(chuàng)收。

IP業(yè)務(wù)匯總起來，2021全年收入33.6億元。其中影視版權(quán)出售、影視參投、動漫游戲等自有版權(quán)運(yùn)營收入達(dá)到21.4億元，同比增長30%；收購的新麗傳媒收入達(dá)12.2億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤5.3億元，同比增長24.3%。

牛刀財經(jīng)認(rèn)為，依靠閱讀平臺賺來的錢，雖然強(qiáng)勢，但不牢靠；通過營造產(chǎn)業(yè)生態(tài)賺錢才是肥肉。

閱文要打造—個圍繞網(wǎng)絡(luò)文學(xué)的產(chǎn)業(yè)生態(tài)，它要站在產(chǎn)業(yè)鏈的上游獲取最大利益。而完成這個目標(biāo)的唯一選項，就是推行網(wǎng)文衍生品的版權(quán)化。

閱文對版權(quán)運(yùn)營寄予厚望，既不是簡單的票房數(shù)字，也不是一個作品批發(fā)地，而是充滿想象的IP宇宙。別處看得到的網(wǎng)文能在這里看到，做不到的資源整合也能在這里做到。

這也能解釋閱文為何寧愿放開免費(fèi)閱讀——為的是培養(yǎng)用戶為內(nèi)容自發(fā)付費(fèi)的習(xí)慣，激活版權(quán)業(yè)務(wù)的龐大增量空間。

3、當(dāng)心踩雷

以閱文的IP運(yùn)營現(xiàn)狀來看，只是萬里長征的開始，在它做大做熟之前，還有很多隱藏的“雷”埋伏著。

第一個雷就是嚴(yán)厲的監(jiān)管氛圍。

作為閱文版權(quán)運(yùn)營收入重要構(gòu)成，2021年的新麗傳媒可謂流年不利。吳亦凡塌房事件引起各方關(guān)注，其參與的新麗劇集《青簪行》也難逃封殺。

一個億級項目流產(chǎn)還不算完，下半年國家祭出了“清朗行動”、稅務(wù)整頓的大旗，全行業(yè)為之聳動。這使得新麗傳媒收入從2020年的20.33億降至12.17億，最終拖累了閱文。

事實(shí)上，IP影視化投資大、成本高，市場哄搶IP的行為愈演愈烈，也必將導(dǎo)致產(chǎn)品制作周期被壓縮，加之受政策環(huán)境影響大，IP開發(fā)風(fēng)險不言而喻。

其次，就是IP與文化的割裂。

互聯(lián)網(wǎng)時代也叫快餐時代，網(wǎng)文無疑快餐文學(xué)代表，若不能作娛樂消遣之用，作者必將失去狂躁的讀者。

創(chuàng)作環(huán)境如此，自然是粗制濫造的多?？墒枪沤裰型馀e凡商業(yè)化成功的IP，不論漫威、迪士尼，抑或三國、西游，背后的文化價值和藝術(shù)審美都是無比豐富的。

閱文口中的IP，真的具備廣泛流傳的文化基礎(chǔ)嗎？

第三個隱憂則是作者離心。

閱文推行免費(fèi)閱讀的思路，從用戶角度考慮是不錯，但也在不少作者心中留下了＂罪名＂。

按照過去慣常的模式，作者可以穩(wěn)定地獲取付費(fèi)閱讀分成；但是如今用戶免費(fèi)解鎖整本書，創(chuàng)作者想賺錢僅憑廣告收入，全賴平臺的流量突破。

這對于頭部作者的傷害最為明顯——如此，閱文以極強(qiáng)的商人思維對待作者，網(wǎng)文衍生品能有多久IP生命周期？

事實(shí)上，閱文擁有千萬級別的作家，占據(jù)行業(yè)半壁江山，應(yīng)該讓廣大作者和版權(quán)利益產(chǎn)生勾連，最終惠及生態(tài)內(nèi)所有合作伙伴。

以上種種之外，影視化的版權(quán)歸屬之爭、改編邊界之爭，都是不確定的“雷”，都將反映到經(jīng)營的數(shù)據(jù)變化中。

縱觀整個網(wǎng)文市場的大局，這是一門有太多利益糾纏的生意。隨著資源進(jìn)一步整合，多渠道、多媒體的IP宇宙或許能夠異軍突起，但由此催發(fā)的泡沫與風(fēng)險，也是閱文無法想象的災(zāi)難。